转债发行高峰后 市场估值压缩了吗?

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可转换债券发行高峰后,市场估值是否被压缩了?

自10月份以来,可转换债券的发行已达到顶峰。10月份的月度发行规模(按公告日期计算)达到历史最高水平。 10月份发行的可转换债券达到578.6亿元,使10月份发行的可转换债券总量超过了今年2月、3月和2010年5月的峰值,成为单个月内发行可转换债券历史上最大的月份。

浦东发展可转换债券的正式发行是10月份可转换债券发行创历史新高的主要原因。 在SPDC可转换债券发行之前,虽然10月份发行的新债券数量相对较多,但大部分规模较小,信用评级相对较低,这一趋势随着SPDC可转换债券的发行而完全逆转。 本月发行的四川可转换债券延续了这一趋势,并继续为市场贡献更多大规模、高评级的新品种。

从历史经验来看,可转换债券的峰值发行往往受到大规模新银行可转换债券的引导。 从过去三年可转债的发行情况来看,前四轮每月300多亿元的高峰发行,都与大银行当月发行可转债相对应。

从历史经验来看,上市可转换债券集中发行后,可转换债券市场的整体溢价往往会回落。 从前四轮发行高峰来看,如果将高峰时期大型银行可转换债券的上市日期作为回溯的参考时间节点,那么其上市确实会导致市场平均转换溢价下降,这表明新债券的集中上市确实会对现有债券产生更为显著的挤出效应。

回顾短期数据的结果,在前四轮发行高峰期间,当大型银行上市可转换债券时,平均转换溢价往往会下降。 我们计算了前四轮发行高峰期大中型银行可转换债券上市后15个交易日内市场平均转换溢价的变化。我们可以发现,估值的累积变化曲线大多呈下降趋势,平均转换溢价的累积变化曲线始终保持在0轴以下。

本轮可转换债券集中发行上市后,一些优质股票品种可能会迎来更好的参与机会。 虽然一些高质量的高估值股票短期内可能面临估值压缩的压力,但更重要的是,一些基本面强劲、早期估值过高的高质量股票可能会迎来更好的参与机会。 关于“目标”,建议重点关注:裕虹可转换债券、欧洲可转换债券和太阳可转换债券 这三种可转换债券都是各自行业的领导者,并拥有强大的基础支持。这三份季度报告也取得了良好的业绩。在当前市场形势回归基本面的市场环境下,预计它们将获得更强的积极股票支持。 同时,水晶可转换债券、兰斯可转换债券、伟明可转换债券、通威可转换债券等优质目标也建议继续关注。

风险提示:新证券上市进度不如预期

10月份可转换债券的发行达到历史最高水平。

自去年10月以来,可转换债券的发行已达到顶峰。10月份的月度发行规模(按公告日期计算)达到历史最高水平。 截至2019年11月8日,自10月份以来只发行了15只可转换债券,总规模618.6亿元,其中10月份发行了578.6亿元,使10月份发行的可转换债券总量超过了今年2月、3月和2010年5月的峰值,成为历史上最大的月份。 此外,11月发行的可转换债券也达到了40亿元,之后发行了四川投资可转换债券。此外,顺丰和信和可转换债券(正式名称待定,规模分别为58亿元和40亿元)的发行计划也已获得中国证监会批准,预计将在短期内发行。预计目前发行新债券的高峰期将会持续。 “”可转换债券发行高峰之后,可转换债券市场的估值水平趋于压缩

从历史经验来看,可转换债券的峰值发行往往是由大规模新银行可转换债券引导的。 从过去三年可转换债券的发行情况来看,以前每月发行可转换债券超过300亿元的情况有四次,分别是2017年3月(307.2亿元)、2017年12月(347亿元)、2019年2月(494.5亿元)和2019年3月(516.1亿元),每个单个月的发行高峰对应于大型银行当月发行的可转换债券。 例如,光大可转换债券于2017年3月发行,中信可转换债券于2019年2月发行。如前所述,银行可转换债券历史上最大的浦东发展可转换债券也支持了今年10月的峰值发行。

从历史经验来看,上市可转换债券集中发行后,可转换债券市场的整体溢价往往会回落。 理论上,新发行的可转换债券上市后,如果现有可转换债券的一些持有人对新债券有需求,他们可能会出售原可转换债券来分配新债券。 在这种情况下,一些现有债券的估值水平将显示交易压缩(即发行新债券带来的挤出效应与正股价格的变化没有直接关系) 从前四轮发行高峰来看,如果将高峰时期大型银行可转换债券的上市日期作为回溯的参考时间节点,那么上市确实会导致市场平均转换溢价下降。

回顾短期数据的结果,在前四轮发行高峰期间,当大型银行上市可转换债券时,平均转换溢价往往会下降。 我们计算了前4轮发行高峰中大中型银行可转换债券上市后15个交易日的市场平均转换溢价变化,发现大部分累计估值变化曲线呈下降趋势,累计平均转换溢价变化曲线保持在0轴以下,每条曲线的最低点都经历了-1.3%以上的估值压缩,其中光大可转换债券上市后第6个交易日曾经收缩-5%的市场平均转换溢价。

具体来说,光大可转换债券和尹素可转换债券上市后,市场估值水平迅速下降;然而,宁兴可转债和中信可转债上市后7-10个交易日,市场平均估值水平也呈现明显下降趋势。 平均而言,在大型银行可转换债券上市后的第12个交易日,平均市场份额转换溢价跌幅最大,达到-2.39% 四条曲线的最低点出现在大型银行可转换债券上市后的第6至15个交易日。

在上述四种情况下,光大可转换债券上市后平均转换溢价的变化曲线可能具有最高的参考价值。 这是因为从图4可以看出,宁兴可转换债券、中信可转换债券和尹素可转换债券上市的时机正处于股市整体上行阶段。可转换债券市场的估值水平天生容易受到被动压缩。很难区分市场估值水平的收窄是由于新债券的集中上市还是股票市场的上行影响。 然而,光大可转换债券发行后,股市立即进入持续回调阶段。从估值的被动变化来看,市场的平均溢价应该会上升。 然而,光大可转换债券上市后,可转换债券市场的平均估值水平与趋势相反收窄,出现了股票市场指数和可转换债券市场估值同时下跌的情况。这表明光大可转换债券上市后对现有债券估值水平的挤出效应确实对这一时期的市场估值变化产生了重大影响。

综上所述,如果以各轮可转债发行高峰时大银行可转债的上市时间为参考点,那么新发行的可转债上市后确实会对可转债市场的转换溢价水平形成明显的挤出效应,导致市场估值水平回落。

市场估值预计会缩水,一些高质量目标可能会有更好的参与机会。

本轮可转换债券集中发行上市后,一些优质股票品种可能有更好的参与机会。 在前一份可转换债券策略报告《高溢价延续,静待后续优质新券发行》中,我们提到,前期高质量可转换债券(如平阴可转换债券、光电可转换债券)的退出所留下的缺口,无论是规模还是资质,都难以用浦东发展可转换债券发行前新发行的债券弥补。如果这些退出品种转换成股票/卖出后释放的资金仍然需要以相同的资格品种进行分配,那么可选目标仍将限于债券的原始存量,从而导致优质债券在前一时期的高溢价状态。 但是,浦东发展债券、四川投资债券等大规模、高等级目标相继上市后,上述效应可能会显著缓解,引导优质股票债券估值积累的资金通过二级市场渠道流向上市新债券。

由于浦东发展可转换债券是历史上最大的可转换债券,其基本面正处于快速改善期,预计上市后将有很大机会引导整体市场估值水平向更健康的区间发展。 另一方面,接近年底时,由于“获利回吐”相关考虑,一些机构投资者也可能倾向于配置更稳定的品种,如大型银行可转换债券和电力可转换债券,新上市的浦东发展可转换债券和四川可转换债券可能成为其重要的配置目标。

一方面,这意味着一些高质量的高估值股票短期内可能面临一定的估值压缩压力,但更重要的是,正股的基本基本面强劲,一些在早期受到高估的高质量股票可能会迎来更好的参与机会。 在目标方面,建议重点关注:裕虹可转换债券、欧洲可转换债券和太阳可转换债券 这三种可转换债券都是各自行业的领导者,并拥有强大的基础支持。这三份季度报告也取得了良好的业绩。在当前市场形势回归基本面的市场环境下,预计它们将获得更强的积极股票支持。 同时,水晶可转换债券、兰斯可转换债券、伟明可转换债券、通威可转换债券等优质目标也建议继续关注。

风险提示:

新证券上市进度不尽如人意

(责任编辑:DF387)